Nueva reglamentación de las ofertas públicas de adquisición (OPA)

Las ofertas públicas de adquisición (“OPA”) se rigen por las normas de la Ley de Mercado de Capitales N° 26.831 (“LMC”), modificada por la Ley de Financiamiento Productivo N° 27.440 (“LFP”), y la reglamentación de la Comisión Nacional de Valores (“CNV”).

 

La Resolución General N° 779/2018 de la CNV (la “Resolución”), publicada en el Boletín Oficial el 28 de diciembre de 2018, confirmó la nueva reglamentación de la CNV para las OPA.

 

La Resolución recoge comentarios y sugerencias recibidos durante el procedimiento de elaboración participativa de normas abierto a mediados de 2018 (ver artículo: https://www.marval.com/publicacion/nueva-reglamentacion-de-las-ofertas-publicas-de-adquisicion-opa-13204&lang=es).

 

La Resolución introduce, entre sus novedades, definiciones de oferta pública de adquisición obligatoria y voluntaria, cambios al régimen de retiro y cancelación del régimen de oferta pública, cambios al modelo de prospecto de OPA y un modelo de anuncio de OPA previo a la solicitud de autorización.

 

La Resolución confirma la eliminación de la OPA parcial para los casos en los que se adquiera una “participación significativa” que no implique el control de la sociedad listada. Anteriormente, las normas de la CNV requerían que el adquirente de una “participación significativa” que representara 35 % o más de los votos de una sociedad listada realizara una OPA parcial que le permitiera alcanzar al menos el 50 % de los votos.

 

Nuevo régimen de OPA

 

Resumimos a continuación los principales lineamientos del régimen de OPA vigente desde el 28 de diciembre de 2018, conforme las disposiciones de la LMC, modificada por la LFP, y la Resolución.

 

Oferta Pública de Adquisición y/o Canje (OPA)

 

Según la Resolución, se considera una OPA, en términos generales, “a la operación de mercado por la cual una persona humana o jurídica, actuando de forma individual o concertada con otra/s persona/s ofrece/n adquirir y/o canjear acciones con derecho a voto de una sociedad admitida al régimen de oferta pública de acciones, por un tiempo prefijado, y sujeto a un procedimiento especial de control de los términos y condiciones de la oferta”.

 

Toda OPA deberá hacerse extensiva a los titulares de dichas acciones y a los tenedores de derechos de suscripción u opciones otorgados por la propia sociedad emisora sobre esas acciones, de valores de deuda convertibles u otros valores similares que directa o indirectamente puedan dar derecho a la suscripción, y/o adquisición de valores negociables, o conversión en esas acciones con derecho a voto.

 

Se aclara, además, que la obligación anterior incluye las acciones que, no habiendo contado con voto originalmente, en el momento de solicitarse la autorización de la oferta, tengan derecho a voto de acuerdo con las normas legales, reglamentarias y estatutarias aplicables.

 

OPA obligatoria

La LMC dispone que quedará obligado a formular una OPA a un precio equitativo aquel que, de manera individual o mediante actuación concertada, haya alcanzado, de manera efectiva, una participación de control de una sociedad cuyas acciones se encuentren admitidas en el régimen de oferta pública.

 

La LMC dispone también que una persona adquiere, en forma individual o concertadamente con otras personas, una participación de control cuando (i) alcance directa o indirectamente un porcentaje de derechos de voto igual o superior al 50 % de la sociedad, quedando excluidas de la base de cómputo las acciones que pertenezcan, directa o indirectamente, a la sociedad afectada; o (ii) haya alcanzado una participación inferior al 50 % de derechos de voto de una sociedad, pero actúe como controlante (entendiéndose por controlante aquel que posea en forma directa o indirecta, individual o conjuntamente, una participación que le otorgue los votos necesarios para formar la voluntad social en asambleas ordinarias o para elegir o revocar la mayoría de los directores o consejeros de vigilancia).

 

En línea con lo anterior, la Resolución establece que quedará obligado a formular una OPA quien haya alcanzado, en forma individual o concertada y de manera efectiva, una participación de control de una sociedad listada:

 

1. mediante la adquisición de acciones o derechos de suscripción u opciones otorgadas por la propia sociedad emisora sobre esas acciones, de valores convertibles u otros valores similares que, directa o indirectamente, puedan dar derecho a la suscripción y/o adquisición de valores negociables, o conversión de esas acciones con derecho a voto en dicha sociedad;

 

2. mediante acuerdos con otros titulares de valores negociables que, en forma concertada, le otorguen los votos necesarios para formar la voluntad social en asambleas ordinarias o para elegir o revocar la mayoría de los directores o miembros del órgano de fiscalización, así como cualquier otro acuerdo que, con la misma finalidad, regule el ejercicio del derecho de voto en el órgano de administración o en quien este delegue la gestión. La CNV aclara que (a) este supuesto será de aplicación cuando 1) las partes del acuerdo hayan adquirido las acciones con derecho a voto de la sociedad, actuando en forma individual o concertada dentro de los 12 meses anteriores a la firma del acuerdo; o 2) cuando un nuevo accionista propicie y suscriba un acuerdo con otros a fin de establecer un control conjunto de la sociedad afectada con motivo de su ingreso como accionista; y (b) este supuesto no será de aplicación cuando se adquiera una participación inferior al 50 % en una sociedad controlante de una sociedad listada y que exista con anterioridad un acuerdo al cual el nuevo accionista adhiera, ocupando la posición que tenía el accionista vendedor, sin que se modifique la participación de la controlante en la sociedad afectada; o

 

3. de manera indirecta o sobreviniente, incluyendo los casos de fusión u otras reorganizaciones societarias.

 

La Resolución introduce ajustes y aclaraciones a las presunciones de actuación concertada, ya previstas en las normas de la CNV, e incorpora como supuesto el hecho de que existan convenios de accionistas que permitan formar la voluntad social para designar o revocar a la mayoría de los integrantes de los órganos de administración y de fiscalización, o que regulen el ejercicio del derecho de voto en el órgano de administración o en quien este delegue la gestión.

La Resolución dispone que deberá difundirse de manera inmediata, como hecho relevante, cuando se alcance la participación de control.

 

La LMC dispone que el procedimiento de OPA deberá realizarse con posterioridad a la toma de control. El plazo para presentar la oferta será de 1 mes desde el momento en que se haya alcanzado la participación de control.

 

A los efectos del cumplimiento de la OPA obligatoria, se establece que esta deberá concretarse dentro de los 90 días corridos contados desde que sea obligatoria.

 

OPA voluntaria

 

Podrán formularse OPA voluntarias por un número de valores igual o inferior al total, siempre que el oferente no se encuentre en una situación que se encuadre en un supuesto de toma de control (artículo 87 de la LMC), control casi total (artículo 91 de la LMC) o retiro voluntario de oferta pública (artículo 98 de la LMC).

 

La OPA voluntaria puede estar condicionada a (i) la aprobación de reformas en el estatuto social de la emisora u otros acuerdos sujetos a decisión de la asamblea; (ii) la aceptación de la oferta por un determinado número mínimo de valores de la sociedad afectada; (iii) la aprobación de la oferta por la asamblea de la sociedad oferente; y/o (iv) la autorización de la operación por parte de otros organismos estatales.

 

El accionista controlante de la sociedad afectada por una OPA voluntaria que formule un tercero, en caso de aceptar dicha oferta, deberá hacerlo público con carácter de hecho relevante dentro de los 10 primeros días corridos de iniciado el plazo de la oferta.

 

Ofertas competidoras

La Resolución establece nuevas condiciones, plazos y procedimiento para la autorización de ofertas competidoras. El anuncio de la oferta competidora deberá informar sobre las razones que motivan su presentación y los objetivos que se persiguen.

Tales ofertas deberán cumplir con las disposiciones generales aplicables a la OPA y con las siguientes condiciones: (i) ser presentadas hasta 5 días corridos antes de la fecha de finalización del período de aceptación de la oferta inicial; (ii) estar dirigida a un número igual o superior de valores; (iii) mejorar la oferta precedente elevando en un 10 % el valor de la contraprestación ofrecida. En caso de que el plazo de aceptación de la oferta precedente finalice con anterioridad al de la oferta competidora, se prorrogará el plazo de la precedente hasta la terminación del plazo de la competidora.

La oferente inicial tendrá un plazo de 7 días corridos desde el anuncio de la oferta competidora para ratificar o mejorar su oferta. La autorización de la oferta competidora habilita al oferente inicial a desistir de su oferta.

 

OPA por “Squeeze Out” (control casi total)

 

Se entiende que se halla bajo control casi total toda sociedad anónima respecto de la cual otra persona humana o jurídica ─ya sea en forma directa o a través de otra u otras sociedades a su vez controladas por ella─ sea titular del 95 % o más del capital suscripto (artículo 92 de la LMC).

 

La LMC prevé que, cuando una sociedad anónima listada quede sometida a control casi total, (i) cualquier accionista minoritario podrá, en cualquier momento, intimar a la persona controlante para que haga una oferta de compra a la totalidad de los accionistas minoritarios a un “precio equitativo” (ver a continuación Precio de la OPA - Otros supuestos de OPA obligatorias); o (ii) dentro del plazo de seis (6) meses desde la fecha en que haya quedado bajo el control casi total de otra persona, la sociedad sometida a dicho control podrá emitir una declaración unilateral de voluntad de adquisición de la totalidad del capital social remanente en poder de terceros.

 

OPA por retiro del régimen de oferta pública

Las sociedades listadas que decidan retirarse del régimen de oferta pública deberán promover obligatoriamente una OPA de sus acciones, de derechos de suscripción, obligaciones convertibles en acciones u opciones sobre acciones, en las condiciones previstas en la LMC y en la Resolución.

Precio de la OPA

 

OPA obligatoria por toma de control: Para las OPA por toma de control, la LMC, reglamentada por la Resolución, establece que el “precio equitativo” que deberá ofrecerse se determinará como el mayor entre:

 

1. el precio más elevado que el oferente haya pagado o acordado por los valores negociables objeto de la oferta durante los 12 meses previos a la fecha del acuerdo o pago que permitió alcanzar la participación de control, sin considerar adquisiciones de volúmenes no significativos ─5 % o menos del volumen total de negociación en la rueda del día de concertación─, realizadas a precio de cotización, e incluyendo cualquier otra contraprestación adicional que se haya pagado o acordado en relación con dichos valores. Para este supuesto, la Resolución aclara que, en caso de que el precio final se incremente por ajustes posteriores, deberá recalcularse el precio ofrecido y ajustarse si este arroja un valor superior. Cuando dicho ajuste se produzca luego de finalizado el período de la oferta, deberá pagarse la diferencia a quienes aceptaron la oferta dentro de los 10 días corridos desde el efectivo pago del incremento y

 

2. el precio promedio de los valores negociables objeto de la oferta durante el semestre inmediatamente anterior a la fecha en que el oferente se encuentre obligado a efectuar la publicación del anuncio de la operación por la cual se acuerde el cambio en la participación de control. Esta última pauta no será de aplicación cuando el porcentaje de acciones listadas en un mercado autorizado por la CNV represente como mínimo el 25 % del capital social de la emisora y se cumplan las condiciones de liquidez previstas por la Resolución.

 

Otros supuestos de OPA obligatorias: En los supuestos de oferta pública de participaciones residuales por control casi total o por retiro de la oferta pública, la LMC establece que se deben contemplar los siguientes criterios de precio:

 

1. el precio más elevado que el oferente haya pagado o acordado por los valores negociables objeto de la oferta durante los 12 meses previos a la intimación del accionista minoritario o la declaración unilateral de adquisición en los casos de sociedades sometidas a control casi total (artículo 91 de la LMC) o desde el acuerdo de retiro de la oferta pública (artículo 98 de la LMC);

 

2. el precio promedio de los valores negociables objeto de la oferta durante el semestre inmediatamente anterior a la intimación del accionista minoritario o la declaración unilateral de adquisición en los casos de sociedades sometidas a control casi total (artículo 91 de la LMC) o desde el acuerdo de retiro de la oferta pública (artículo 98 de la LMC);

 

3. el valor patrimonial de las acciones, considerándose un balance especial de retiro de cotización, según el caso;

 

4. el valor de la compañía valuada según criterios de flujos de fondos descontados y/o indicadores aplicables a compañías o negocios comparables; y

 

5. el valor de liquidación de la sociedad.

 

En estos supuestos, el “precio equitativo” ofrecido no podrá ser inferior al mayor de los indicados en los puntos (i) y (ii) del presente párrafo.

 

La contraprestación ofrecida en los casos de OPA obligatoria deberá ser en dinero, expresada por acción, en pesos u otra moneda. Se podrán ofrecer en canje, a opción del inversor, acciones u otros valores admitidos a la oferta pública y listados en un mercado autorizado por la CNV, siempre que se asegure la posibilidad de pago en dinero en efectivo.

 

Cuando el precio equitativo sea el mayor precio pagado o acordado y se encuentre expresado en una moneda distinta a pesos, la liquidación y pago deberán realizarse en esa misma moneda o al valor resultante de convertir ese precio al tipo de cambio vendedor billete del Banco de la Nación Argentina del día anterior a la fecha de liquidación.

 

La CNV dispone de un plazo de 20 días hábiles para resolver sobre la solicitud de autorización de la OPA y para objetar el precio que se ofrezca. Este plazo se contará a partir de que se reúna toda la documentación y no se formulen nuevas observaciones y pedidos de información.

 

La denegación de autorización y/u objeción del precio ofrecido por parte de la CNV es impugnable por el oferente mediante un recurso directo ante las Cámaras de Apelaciones Federales con competencia en materia comercial dentro de los 30 días hábiles de notificada la denegación. El recurso se interpondrá ante la CNV, quien concederá el recurso y remitirá las actuaciones a la Cámara que corresponda dentro de los 20 días hábiles de recibido el recurso, junto con su contestación, y el tribunal resolverá previa vista al Ministerio Público (artículos 143 a 146 de la LMC).

 

Los accionistas minoritarios también podrán objetar el precio desde la fecha de anuncio de la oferta o presentación de la solicitud de retiro y hasta el plazo de objeción de la CNV descripto previamente.

 

OPA voluntaria: Para las OPA voluntarias, el oferente puede fijar el precio a su discreción, pero deben difundirse las pautas y criterios aplicados para su determinación y, en ese caso, publicarse el/los informe/s de valuación que hayan sido tomados en cuenta. La CNV no se expedirá con relación al precio ofrecido, limitándose a aprobar en lo formal la realización de la oferta que cumpla con los requisitos establecidos por la Resolución.

 

Disposiciones generales

 

La Resolución establece una serie de disposiciones generales aplicables a todas las OPA.

 

Anuncio y prospecto: A fin de fomentar criterios uniformes, la Resolución incorpora un modelo de anuncio de la OPA y efectúa modificaciones en el modelo de prospecto.

 

Plazos: El oferente deberá publicar el prospecto de la OPA dentro de los 5 días corridos de notificada la aprobación de la oferta en lo formal por la CNV. El plazo otorgado a los inversores para aceptar o no la oferta se fijará entre un mínimo de 10 días hábiles y un máximo de 20 días hábiles. Además, el oferente podrá conceder un plazo adicional de no menos de 5 días hábiles a la fecha de cierre general de la oferta.

 

Supuestos de excepción a la obligación de OPA: La Resolución introduce aclaraciones y nuevos supuestos en los cuales no será obligatorio lanzar una OPA.

 

Evaluadoras: La Resolución precisa los requisitos de independencia que deben reunir las evaluadoras y los contenidos mínimos del informe que emitan para determinar el precio ofrecido.

 

Garantía: La Resolución dispone que la garantía podrá ser otorgada por entidades financieras locales, e introduce la posibilidad de presentar garantías sobre la oferta (i) por parte de una entidad financiera extranjera, con sucursal o representación permanente en la Argentina; o (ii) por compañías aseguradoras del país fiscalizadas por la Superintendencia de Seguros de la Nación, en este último caso, con la previa conformidad de la CNV.

 

Obligaciones de los órganos societarios de la sociedad afectada: Los integrantes del órgano de administración de la sociedad afectada deben emitir un informe con opinión sobre la razonabilidad del precio ofrecido dentro de los 15 días corridos de recibida la notificación del oferente. El órgano de fiscalización y el comité de auditoría deberán, dentro de los 15 días corridos de recibida la notificación del oferente, opinar sobre la razonabilidad del precio ofrecido y publicar las actas correspondientes.

 

Sanciones: En caso de incumplimiento de la obligación de formular una OPA, previa intimación a los obligados, la CNV dispondrá la subasta de las participaciones adquiridas, siendo, además, pasibles de las sanciones previstas en la LMC. Se establece además que quienes incumplan dicha obligación no podrán ejercer los derechos políticos derivados de las acciones de la sociedad.